Долговые состязания – статья о рейтинге андеррайтеров Украины по итогам 1 полугодия 2007 года

Рейтинг андеррайтеров и организаторов по итогам 1 полугодия 2007 года
Рынок корпоративных заимствований растет как на дрожжах - в первом полугодии 2007 года объем эмиссий облигаций достиг 5 млрд. грн. Рейтинг инвестиционных банков, которые зарабатывали на этих размещениях, возглавили инвестподразделения крупных коммерческих банков с иностранным участием.

Только за первую половину 2007 года объем размещенных облигаций на внутреннем рынке превысил показатели аналогичного периода прошлого года почти в восемь раз и достиг 5,5 млрд. грн. Число эмитентов и серий также заметно выросло - 62 эмитента по сравнению с прошлогодними 26, и 73 серии к 30 соответственно. Столь резкое увеличение объемов размещений объясняется просто - большое количество крупных банковских выпусков, высокий спрос на долговые инструменты и выход большого количества новых эмитентов на рынок. Учитывая сложившуюся на рынке тенденцию к укрупнению объемов выпускаемых облигаций и рост количества выпусков, участники рынка по итогам 2007 года ожидают увеличения объемов размещений до 8-10 млрд. грн.

Оперативная обстановка

До 2006 года конкуренция на рынке была достаточно невелика. Причина в том, что большинство потенциальных эмитентов не сталкивались с таким инструментом, как облигация. Да и самих эмитентов было немного. Поэтому, как правило, банки рассказывали об облигациях и их возможностях своим клиентам, которых ранее кредитовали. С течением времени инструмент становился все более известным, и эмитенты начали рассматривать возможность сотрудничества с банками, которые предоставляют более привлекательные условия. По мнению председателя наблюдательного совета банка «Демарк» Александра Стеценко, в этом году украинские компании поняли, что привлечение денег через облигации - это признанный в мире цивилизованный путь. «Это публичное заимствование, которое более выгодно с точки зрения стоимости ресурсов. Компанию финансируют не 1-2 банка, а целая группа инвесторов, в том числе и иностранных», - отмечает банкир. По сути, между банками началось соперничество за эмитентов, которое с каждым годом растет. Существенного усиления конкуренции стоит ожидать уже в следующем году, когда на рынок выйдут новые игроки. Пока же погоду делают ИНГ Банк Украина, УкрСиббанк, Укрсоцбанк, Райффайзен Банк Аваль, Альфа-Банк Украина и Первый украинский международный банк (ПУМБ).

Марафон победителей Пальму первенства в рейтинге андеррайтеров по итогам первой половины текущего года удерживает ИНГ Банк Украина с объемом 1,43 млрд. грн. (1-е место и по итогам 2006 года). Работая в основном с банковскими выпусками, ИНГ Банк Украина продолжает уверенно лидировать на рынке за счет больших объемов данных займов. Судя по всему, у этого банка есть все шансы финишировать на первом месте и по итогам года. На второе место взлетел Райффайзен Банк Аваль (РБА) с объемом 919 млн. грн. (27-е место в 2006 году). Столь стремительный взлет РБА объясняется тремя крупными выпусками собственных облигаций на общую сумму 900 млн. грн. Поэтому если не будет довыпусков ценных бумаг до конца года, позиции банка могут быть завоеваны конкурентами.

Третье место в рейтинге андеррайтеров занимает УкрСиббанк, который был лидером рейтинга «Сбондс-Украина» на протяжении 2003-2005 гг. Как и в предыдущие периоды, данный банк является наиболее активным игроком по работе с «небанковскими» корпоративными выпусками - в первом полугодии размещены бумаги восьми эмитентов на сумму 882 млн. грн. Естественно, объемы выпусков у корпораций на украинском рынке пока ниже, чем в банковском секторе, что не позволило УкрСиббанку бороться за первое место в рейтинге по итогам полугодия. Хотя с такой активностью работы на рынке по итогам года может разгореться весьма серьезная борьба с ИНГ Банком за первое место в рейтинге, как и в 2006 году.

Четвертое место в рейтинге занял Укрсоцбанк, являющийся одним из лидеров андеррайтинга на протяжении последних лет. Укрсоцбанк потерял одну позицию в рейтинге (третье место по итогам 2006 года), но почти в два раза увеличил объем размещенных облигаций - с 377 млн. грн. по итогам 2006 года до 639 млн. грн. в первом полугодии 2007 года.

Далее следует поднявшийся с 16-го на 5-е место в рейтинге Альфа-Банк Украина с объемом размещенных бумаг 575 млн. грн. Помимо своего крупного займа, банк размещал и выпуски корпораций. Возможно, по итогам года дочке российской Альфы удастся выскочить за миллиардную отметку, чего пока достигали только ИНГ Банк Украина и УкрСиббанк. В десятку лучших андеррайтеров также вошли ПУМБ, Укргазбанк, ХФБ Украина, Киев Секьюритиз Групп и Банк НРБ.

В целом первая пятерка украинских инвестбанков разместила в первой половине 2007 года 4,442 млрд. грн., или 81,9% от всего объема размещений. Такие большие объемы первой пятерки рейтинга обусловлены размещением в первом полугодии крупных банковских выпусков и определенной концентрацией услуг андеррайтинга в Украине. Но, несмотря на это, по мнению начальника управления инвестиционно-банковских услуг Укрсоцбанка Эрика Наймана, рынок все еще находится в стадии становления, поэтому ужесточения конкуренции пока не ощущается. Хотя основной круг андеррайтеров и организаторов постепенно прорисовывается более четко. «В течение следующих 5 лет можно ожидать довольно-таки заметного изменения в десятке андеррайтерско-организаторского Олимпа», - утверждает эксперт. «Нельзя сказать, что на сегодняшний день рынок так сильно поделен, что появление нового игрока невозможно. Конкуренция действительно усиливается. Зачастую эмитенты проводят тендер среди андеррайтеров для того, чтобы выбрать андеррайтера, который готов предложить гарантию размещения и ставку, наиболее подходящие эмитенту. Иностранные игроки напрямую слабо представлены на украинском рынке, разве что через дочерние банки, но возможно со временем их влияние будет более серьезным», - считает и Александр Стеценко. Вместе с тем многие игроки чувствуют конкуренцию уже сегодня. «В этом году начала четко прослеживаться тенденция к обострению конкуренции между крупными инвестиционными банками. Эмитентам в этом году есть из чего выбирать. За каждый рыночный выпуск облигаций ведут конкурентную борьбу сразу несколько крупных инвестиционных банков», - утверждает начальник управления ценных бумаг ПУМБа Александр Камарали.

ПОХОД за деньгами

«Рост экономики, инфляции, розничного сектора, цен на недвижимость - все это стимулирует рост объемов кредитования и выпусков облигаций, - говорит Эрик Найман. - Кроме того, для украинских предприятий после роста цен на энергоносители стал важным вопрос технологического перевооружения, источником реализации которого являются заемные ресурсы». Начальник отдела рейтингов финансового сектора рейтингового агентства «Кредит-Рейтинг» Андрей Коноплястый добавляет, что причины одалживать посредством облигационных займов у каждой компании свои. Для крупных компаний реального сектора экономики, а также финансового сектора - это возможность получить «длинные ресурсы» и диверсифицировать ресурсную базу по направлениям заимствований. В ряде случаев - это возможность удешевить ресурсы. Для некоторых компаний, особенно для компаний, планирующих выход на международные рынки заимствований, пилотный выпуск облигаций на внутреннем рынке - это возможность получить публичную историю, что в дальнейшем может существенно снизить стоимость заимствований. Для определенного типа субъектов хозяйствования, в частности, компаний строительного сектора, эмиссия долговых инструментов стала одним из основных источников получения средств в необходимом размере, учитывая рост затрат на строительство.

По-прежнему большая часть привлеченного капитала приходится на компании финансового сектора. Из общего объема размещенных облигаций в I полугодии 2007 года почти 80% приходится именно на банковские займы (4,33 млрд. грн.). Причина такого роста банковских займов проста: снижение доходности по облигационным займам и большие потребности в ресурсе. Существенный рост объемов кредитования под достаточно высокие проценты провоцирует банки на поиски заемных средств как в пределах Украины, так и за рубежом.

Что касается небанковских заемщиков, то размещенные объемы их облигационных займов также выросли по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, однако все же не столь сильно, как в банковском секторе. Постепенное снижение ставки доходности по займам и расширение использования облигаций как инструмента привлечения заемного капитала, приводит к росту как количества заемщиков, так и объемов выпусков. Среди покупателей корпоративных облигаций отечественных эмитентов присутствует широкий круг инвесторов - украинские коммерческие банки, страховые компании и институты совместного инвестирования, а также инвесторы-нерезиденты (банки и инвестиционные фонды).

Вместе с тем, несмотря на бурный рост облигационных размещений, Александр Камарали отмечает, что на рынке все еще существует нехватка выпусков с высоким кредитным качеством эмитентов. «Если в прошлом году выпуски размещались, как правило, один-два месяца в своем большинстве по номинальной доходности, то первое полугодие показывает, что выпуски раскрученных эмитентов размещаются в течение нескольких дней по ставкам, ниже номинальных, и спрос на них превышает предложение приблизительно в два раза», - говорит г-н Камарали.

Левиафаны рынка Список основных игроков рынка андеррайтеров и организации займов практически не изменился за последние 5 лет - это те, кто начинал развивать этот рынок, начиная с 2001 года: УкрСиббанк, ИНГ Банк Украина, Укрсоцбанк, Альфа-Банк Украина и ПУМБ. Это левиафаны украинского облигационного рынка. Они являются как основными андеррайтерами, так и инвесторами на рынке облигаций. Помимо основных игроков -крупных банков, услуги андеррайтинга предоставляют небольшие банки и финансовые компании. Как правило, их клиентами становятся относительно небольшие компании с объемами облигационных займов от 5 до 20 млн. грн. Зачастую получается, что иногда сами банки и финкомпании выполняют роль организатора выпуска, а размещает его более крупный банк (возможно, в качестве соан-деррайтера), так как ему проще работать с большими объемами и он может выкупить часть эмиссии на себя. К примеру, такая схема была характерна для Правэкс-Банка. «Андеррайтер привлекается с целью расширения круга потенциальных инвесторов. Осуществляя дебютный выпуск собственных облигаций, Пра-вэкс-Банк привлек андеррайтера с целью размещения облигаций среди нерезидентов. Часть данных облигаций банк разместил самостоятельно. Правэкс-Банк сам может выступать на рынке в качестве андеррайтера, для чего располагает всеми необходимыми лицензиями и имеет команду профессионалов с опытом работы на данном рынке. Мы стоим только в начале этого пути и планируем активно завоевывать данный рынок», - говорит директор департамента инвестиционного бизнеса Правэкс-Банка Владислав Новиков.

Новые лица «Прогнозы по изменению рейтинга инвестиционных банков в 2007 году останутся неизменными: как и ранее, будет около 3-6 основных игроков по организации выпусков и приблизительно столько же по размещению облигаций. Но в абсолютном выражении количество мелких игроков, которые будут иметь 1-2 выпуска облигаций с незначительным объемом эмиссий, увеличится», - считает Александр Камарали. С такой позицией согласен и Андрей Коноплястый: «Маловероятно, что в ближайшее время произойдут существенные изменения среди основных игроков, так как основные андеррайтеры имеют достаточный опыт, бренд и возможности. Возможно увеличение количества организаторов, а также перегруппирование среди основных участников в связи с запланированными облигационными выпусками, в том числе займами ряда украинских банков». Однако изменений, начиная с 2008 года, по мнению участников рынка, избежать не удастся. И если позиции двух лидеров рынка -ИНГ Банк Украина и УкрСиббанка -выглядят довольно сильно, то места с третьего по пятое вполне могут поменять своих хозяев. Возможно, в следующем году активизируются Райффайзен Банк Аваль, ОТР Банк и другие банки с иностранным капиталом. «Мы ожидаем усиления влияния и позиций группы UniCredit после покупки Укрсоцбанка», - говорит Эрик Найман. Кроме того, на украинском рынке пока сдержанно себя ведут и представители российских финансовых компаний - Тройка Диалог Украина (первое место среди организаторов на российском рынке по результатам первого полугодия 2007 года) и Ренессанс Капитал Украина.

По итогам 2007 года ожидается, что объем размещения облигаций че-тырьмя-пятью украинскими инвестиционными банками превысит миллиард гривен на каждого, а лидеры смогут разместить выпуски облигаций на 2-3 млрд. грн.



Дмитрий Мельник, начальник отдела рейтингов промышленности и сферы обслуживания рейтингового агентства «Кредит-Рейтинг»

Для украинского рынка характерен значительный объем выпуска строительных целевых облигаций. Удельный вес таких бумаг составляет более 70% общего объема выпусков облигаций, прорейтингованных агентством «Кредит-Рейтинг». Наибольший объем выпусков процентных облигаций приходится на финансовый сектор и торговлю. Украинский рынок розничной торговли развивается высокими темпами, и предприятия отрасли вкладывают значительные средства в развитие собственных сетей. При этом возможности компаний по выходу на международные рынки капиталов, а также по привлечению дополнительных кредитов под залог имущества ограничены. В промышленной сфере основными заемщиками на внутреннем рынке облигаций являются те предприятия, которые основную часть выручки получают в национальной валюте (пищевая промышленность, производство автомобилей). В дальнейшем ожидается увеличение потребности украинских предприятий в заемных средствах. Ожидается значительный рост привлечения капитала в базовых отраслях промышленности, в частности, горно-металлургическом комплексе, что связано с потребностью в модернизации устаревших основных фондов. Предприятия этих отраслей будут отдавать предпочтение внешним заимствованиям, что связано с ограниченностью внутреннего рынка капитала и высокой стоимостью ресурсов. Лидерами на рынке процентных облигаций будут оставаться компании финансового сектора и торговли. Также ожидается увеличение объема выпуска муниципальных облигаций.



Александр Печерицын, Начальник управления по работе с долговыми инструментами Альфа-Банка Украина

Украинский рынок гривневых корпоративных облигаций продолжает развиваться волнообразно. Очередная волна всплеска интереса эмитентов по выпуску облигаций пришлась на середину текущего года под влиянием высокого спроса на облигации со стороны инвесторов и недостатка предложения новых выпусков. Превышение спроса над предложением произошло с конца прошлого года и формировалось под влиянием двух основных факторов. Внешний спрос (со стороны иностранных инвесторов) формировался под влиянием роста привлекательности Украины и украинских заемщиков (высокие темпы роста экономики, снижение риска девальвации гривни, рост открытости украинских заемщиков и др.). Внутренний спрос формировался под влиянием роста избыточной ликвидности на денежном рынке, в результате чего инвесторы вкладывались в более доходные инструменты, которыми являются и облигации. Основные игроки рынка делятся на две основные категории: во-первых, это постоянные участники, которые специализируются в том числе и на профессиональном предоставлении услуг андеррайтеров и организаторов; во-вторых, это временные участники, которые эпизодически осуществляют организацию и андеррайтинг своих бумаг или бумаг клиентов, с которыми они близко сотрудничают по другим финансовым направлениям. При этом четкого разделения рынка среди игроков нет. Клиенты могут от выпуска к выпуску «дрейфовать» между разными андеррайтерами. Как правило, основными критериями выбора организатора и андеррайтера остаются стоимость, время полного размещения, гарантии и качество предоставления услуг.



Облигации с иностранным акцентом
Валерия Гонтарева, первый заместитель Председателя правления, начальник управления финансовых рынков ИНГ Банк Украина

Большинство украинских инвестиционных банков специализируется на одном направлении, но есть несколько финучреждений, плотно занимающих свою нишу в каждом из видов услуг. Их отличительными чертами являются высокая репутация и надежность, а их бренды известны западному инвестиционному сообществу. Им негласно можно присвоить статус большой тройки на украинском рынке корпоративного долга. Это ИНГ Банк Украина, УкрСиббанк и Укрсоцбанк. Несмотря на общий статус, каждый из них обладает рядом конкурентных преимуществ. Об основных тенденциях облигационного рынка мы беседуем с первым заместителем Председателя правления, начальником управления финансовых рынков ИНГ Банк Украина Валерией Гонтаревой.

Текущие объемы внутреннего рынка облигаций свидетельствуют о повышенном «аппетите» украинских эмитентов к долговым ресурсам. С чем это связано и как изменится ситуация к концу года?
Даже если судить о росте долговых «аппетитов» украинских компаний только по увеличению объема рынка локальных корпоративных облигаций в Украине, то последний действительно растет. Мы ожидаем, что до конца года рынок новых публичных выпусков корпоративных облигаций может превысить 10 млрд. грн. Связано это, прежде всего, с улучшением рыночной конъюнктуры и возможностями компаний привлечь среднесрочное финансирование по приемлемым рыночным ставкам. Второй фактор - это готовность компаний выходить на публичный рынок заимствований и раскрывать свою корпоративную структуру и финансовую отчетность.

Это и есть главные факторы, определяющие рынок облигаций этого года?
В целом начало года характеризовалось двумя основными тенденциями -это избыточная ликвидность украинского межбанковского ресурсного рынка и агрессивный аппетит иностранных инвесторов на местные активы, включая локальные корпоративные облигации и акции украинских эмитентов. Крупные банки своевременно воспользовались этим и привлекли через открытые и закрытые размещения корпоративных облигаций более 6 млрд. грн. На сегодня ситуация несколько изменилась - избыточная ликвидность и низкие ставки на межбанковском рынке еще преобладают, а вот аппетит иностранных инвесторов пока под вопросом. И связано это с глобальными тенденциями мировых финансовых рынков, а не с конкретной ситуацией в Украине.

То есть стоит ожидать оттока инвесторов?
Сегодня ситуация на международных финансовых рынках такова, что среди иностранных инвесторов происходит «бегство в качественные активы» и инвесторы уже не так охотно покупают ценные бумаги эмитентов из развивающихся стран. Эту тенденцию можно отчетливо проследить и по котировкам украинских суверенных еврооблигаций и еврооблигаций украинских компаний - доходность и особенно спрэды к американским государственным бумагам значительно выросли в течение последних двух недель.

Какова «долговая» специфика отечественных эмитентов?
Исторически сложилась ситуация, когда основными эмитентами корпоративных облигаций в Украине являются банки, а не компании. Все больше и больше банков начинает воспринимать рынок локальных облигаций как хороший источник более или менее долгосрочного финансирования в гривне. Кроме того, если раньше облигации выпускали только крупные банки, теперь в этом сегменте существенно активизировались и меньшие по размеру банки. Если говорить о корпоративных заемщиках, то многие все еще предпочитают брать банковские кредиты, а не выпускать облигации, хотя ситуация начинает меняться. Многие компании уже объявили о своих планах по выходу на рынок еврооблигаций в 2007-2008 годах и внимательно изучают рынок локальных заимствований.

Всегда ли выпуск еврооблигаций более привлекательный для украинских эмитентов?
Только на первый взгляд рынок еврооблигаций может казаться более привлекательным для потенциальных эмитентов только потому, что он может предложить процентные ставки в долларах в абсолютном выражении ниже гривневых ставок по корпоративным обли-
гациям. Но отсутствие валютного хеджирования, если компания не является экспортером и не имеет валютной выручки, высокие накладные расходы, связанные с организацией выпуска еврооблигаций, наличие различных операционных ограничений (covenants), которые не дают компаниям иметь достаточную операционную гибкость, приводят потенциальных первоклассных эмитентов на местный рынок корпоративных облигаций.

Каковы ваши прогнозы по переформатированию сил на рынке облигаций в следующем году?
Трудно оценить рейтинги следующего года, так как с либерализацией валютного рынка, которую все ожидают, рынок может принципиально измениться. Приход крупнейших инвестиционных банков также может существенно изменить сегодняшние рейтинги, да и рыночную ситуацию в целом.